油价跌了航空股能起飞吗?

发表时间:2019-06-08

  今年4月初以来,市场经历了一波调整,航空板块也未能幸免,不论A股还是港股,从4月4日起,三大航空巨头都出现约25%-40%的跌幅。

  但随着近期油价下跌叠加人民币企稳,航空股是否会迎来反弹,以下为安信国际带来航空股驱动因素简要分析,仅供参考。

  统计数据显示 2001 年以后,客运量数据只有三年同比低于 10%的增速,近五年的复合增长率为11.5%,最高值为13%,最低值为10.6%,整体波动比较小。在经济环境没有大的波动的背景下,我们认为航空客运量仍将继续保持稳定增长。

  作为全年的高峰期,每年春运的航空客运数据与全年指标具有较高的关联性,所以春运数据对全年情况具有一定的指引作用。2019年春运航空客运同比增速为12%,与近几年增速相比相对稳定,而与铁路、公路和水路等运输方式相比,增速最快。

  2018年1月,民航局发布关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知, 开启核心航线票价市场化序幕。

  2018 年在政策放开下,航空公司实现了核心航线的提价,三大航空巨头票价水平明显上升。按照2015年民航局相关政策文件,到2020年,市场决定价格机制基本完善,意味着到2020 年航线市场化定价有望实现,票价水平有望持续提升。

  3)2019年3月,为确保中国民航飞行安全,中国民用航空局发出通知,要求国内运输航空公司于3月11日18时前暂停波音737-8飞机的商业运行。

  从存量角度看,我国目前存量的B737MAX8的飞机数量为96架,占总体客机数量的2.8%。所以从静态角度在该机型复飞之前出现了供给缺口,从增量角度看,由于涉事机型为波音主力窄体机机型,在国内后续引进机型中也有非常高的占比;以三大航为例,2019 年国航、南航和东航的2019 年引进计划分别为22、11、45架,占B737系列引进计划的68.8%、100%和45.8%;根据三大航机队规模占比简单测算可以得出年内的引进计划为上百架,预计对供给的影响会超过存量市场。

  燃油成本在航空公司的成本端占有较高比例,三大航2018年燃油成本占比分别是:中国国航33.42%、南方航空33.37%、东方航空32.89%;受油价上涨的影响,2018年燃油成本占比大幅提升。2018 年相对2017年航空燃油价格大幅上涨,按照航空煤油进口到岸完税价格计算,2018年平均价格为5389元/吨,而2017年均值为4204元/吨,整体上涨28%。

  在不考虑燃油附加费等因素调整的情况下,如平均航油价格上升或下降 10%,中国国航、南方航空、东方航空公司航油成本将上升或下降约人民币38.48/42.92/33.68亿元,燃油成本每变动10%的业绩弹性为39.34%、 107.91%、 93.24%。从目前数据来看,2019 年以来航油价格中枢整体低于去年 10.3%,国际贸易紧张局势加深了对全球原油需求疲软的担忧,而股市下跌也令原油期货承压。

  航空公司主要的外币负债是由于引进飞机和航材的需求导致的,这部分款项大部分是由外币支付。 由于资产负债表中的资产和负债是以资产负债表日的汇率反映的, 汇率水平直接影响表观负债水平。因此人民币兑美元的贬值或升值都会对航空公司的业绩构成重大影响。

  从今年年初以来,人民币强势升值,一方面是由于美联储提前结束缩表的预期压制美元指数,另一方面则是国内政策托底经济修复了市场预期。

  我们认为随着政策的进一步落地,基本面对汇率的支撑力度有所增强。短期内人民币汇率受中美贸易等不确定性事件的影响短期出现了较大波动,但是我们认为目前基本面尚不支撑人民币大幅贬值,加上美国经济不稳,降息预期渐增。如果不确定性影响减弱或者消除,后期人民币企稳概率大。

  2019年4月3日国务院总理主持召开国务院常务会议,决定民航发展基金征收标准降低一半,7月1日开始执行。

  民航发展基金征收对象分为旅客和航空公司两部分,本次减半征收对象为航空公司。从行业数据来看,民航发展基金总额(包含个人征收部分)每年保持在10%左右的增幅(最高 11%,最低 7%)。从已经公告 2018 年业绩的几家上市公司看,民航发展基金缴纳金额最多的是南方航空 29.4 亿元,占同期归母净利润的 99%;所以民航发展基金减半征收从业绩弹性上对航空上市公司具有较大的影响。因为减费政策从本年度7月1日起执行,所以19年为半年受益,2020年将全年受益。

  2010年以来中国国航、南方航空和东方航空PE均值分别为18.5、36.7和32倍,2011年以后三大航的估值中枢有整体提升的趋势。

  以A股航空板块为例,2019年几家航空公司的动态市盈率均值为13倍,所以板块整体估值目前处于一个相对较低的位置。

  长期看,我们对消费升级背景下人均乘机数的提高、航空业整体渗透率的提升仍然保持乐观。

  短期看,在油价保持下跌趋势且人民币企稳的条件下,航企预计增厚收入端、成本端减少的共同驱动,叠加低估值,目前航空业上市公司也许已经进入了相对合适的投资期,存在板块性的投资机会。